La finance mondiale a connu, depuis une décennie, une ascension extraordinaire et forme aujourd'hui une sphère autonome et unifiée, ayant ses lois et sa dynamique propres. Quelles sont les conséquences économiques de ce relatif découplage entre sphère financière et économie réelle ? Quels risques fait-il porter sur la silité de l'économie mondiale ?

DEPUIS LE DÉBUT des années 80, la finance internationale est entrée dans une noulle ère. Les secousses brutales comme le krach de 1987, les grandes manouvres spéculatis, l'apparition de nouaux produits financiers, les délits d'initiés alimentent désormais périodiquement l'actualité et traduisent en fait une mutation gigantesque. Cette mutation peut se résumer d'un seul mot : la «globalisation financière». Par globalisation, on entend que le marché s'organise - et doit être traité - comme un tout et exploité comme tel par les opérateurs, du fait de la mise en communication croissante des marchés financiers et de la sophistication croissante de l'ingénierie financière. Traditionnellement, le domaine de la finance internationale regroupe toutes les opérations de mouments de capitaux (prêts, actions, obligations) et de devises Ces opérations se réalisent sur les grandes places boursières et entre grandes banques. Il y a quelques années, le champ de ce qu'on appelait les «relations financières internationales» s'organisait donc, pour l'essentiel, autour des problèmes de balance des paiements, c'est-à-dire sur les mouments de capitaux et de marchandises entre Etats. Or, depuis la fin des années 70, l'extraordinaire montée des transferts financiers d'origine internationale invite à modifier l'angle d'approche. La finance mondiale est désormais autre chose qu'un sous-produit des comptes extérieurs des Etats. Progressiment, au cours des années 80, s'est effectuée une gigantesque transition rs un système mondial. Celui-ci est constitué du réseau de plus en plus dense d'opérations de crédits, de spéculation, de transferts de fonds, qui transcendent les frontières nationales et au-dessus desquelles s'organise d'emblée un vérile mégamarché financier mondial.

Mille milliards de dollars par jour
C'est cette croissance gigantesque du montant des transactions, c'est-à-dire la démultiplication des transferts internationaux, qu'on désigne d'abord du terme de globalisation financière. Sur les grandes places mondiales s'échangent chaque jour plus de mille milliards de dollars, soit, par rapport aux opérations commerciales portant sur des marchandises, un rapport de 1 à 40 (contre 1 à 8 en 1982) (1). En France même, l'ensemble des transactions boursières, qui représentait 6 % du PIB en 1982, est passé à 66 % en 1989 (2). Cette gigantesque dilatation de la finance mondiale s'est réalisée autour de nouaux produits, de noulles règles du jeu elle constitue désormais une noulle sphère d'activité, ayant ses lois et ses acteurs propres.

La règle des trois D

La globalisation financière est le résultat de l'unification d'un marché qui forme aujourd'hui une totalité intégrée. Cette unification s'est réalisée par un triple moument, que l'on peut appeler la règle des trois D : «décloisonnement», «déréglementation», «désin-termédiation ».
Le « décloisonnement des marchés », c'est l'abolition des frontières entre marchés jusque-là différents et séparés : ourture des marchés nationaux bien sûr, mais aussi, à l'intérieur de ceux-ci, éclatement des timents existants : marché monétaire (3), marché des changes (4), marché des capitaux à terme, etc. Désormais, celui qui instit (ou emprunte) recherche le meilleur rendement, non seulement en passant systématiquement d'une devise à l'autre, mais aussi en passant d'un procédé de courture à l'autre (de l'action (5) à l'option (6), de l'option au Future (7), etc.) En définiti, ces marchés particuliers (change, Futures, options, etc.) sont denus de simples sous-parties d'un marché financier global, lui même denu mondial. Cette déspécialisation des activités s'est produite aux Etats-Unis, par la remise en question de la distinction entre banques commerciales et Instment Banks spécialisées dans le placement des valeurs mobilières. En France, ce fut la création du Matif (8), des billets de trésorerie (9), des certificats de dépôts, en un mot toute la révolution de la finance directe. Une «déréglementation» a accomné le décloisonnement des marchés. La vague de libéralisation des mouments de capitaux est née aux Etats-Unis pour ensuite gagner, à des degrés dirs, les autres marchés. Ce fut la suppression du contrôle des changes par la Grande-Bretagne en 1979, puis l'ourture partielle du marché financier japonais en 1983-l984, la libération enfin des mouments de capitaux en Europe, exigée par l'Acte unique. La mobilité des capitaux s'en est trouvée accélérée; mobilité non seulement géographique, mais également interne (sub-stituabilité) qui permet de passer aisément d'un type de placement à un autre grace à la prolifération de nouaux instruments financiers : facilités d'émission, facilités à options multiples (MOFS), contrats de fixation de taux d'intérêt (FRA), options, Swaps, Futures, etc.

Swapper, ou échanger ses dettes

Le Swap est un exemple significatif de ces innovations financières destinées à faciliter la circulation entre marchés. Il s'agit d'un échange de dette entre deux sociétés permettant à chacune de bénéficier des meilleures conditions de prêt sur un marché donné. Prenons l'exemple d'un swap de devises : une société américaine a besoin de francs suisses pour une de ses filiales. Elle emprunte d'abord des dollars aux Etats-Unis, à des conditions avantageuses parce qu'elle est connue et bénéficie d'une bonne notation. Elle peut alors «swaper» (c'est-à-dire troquer) son emprunt ac une société suisse qui, inrsement, recherche des dollars, mais obtient plus facilement et à meilleur prix des francs suisses sur son propre marché. La «désintermédiation par titrisation» est le troisième volet de la globalisation financière. Cette technique a permis de réintroduire dans le circuit financier de nombreuses dettes douteuses ou sans grand anir, comme les crédits aux pays en voie de déloppement. Ces crédits accordés largement durant les années 70 - la fameuse « dette du tiers-monde» - entravaient la capacité des banques à accorder de nouaux prêts. La titrisation permet aujourd'hui à un élissement de crédit de soulager son bilan : elle consiste à diviser de grosses créances en petites fractions, qui sont autant de titres négociables sur des marchés secondaires. La titrisation se fit en plusieurs étapes. En France, elle fut introduite en décembre 1988 par le gournement Bérégovoy. A l'échelle internationale, l'émission de titres a été rendue possible par l'inntion de noulles techniques financières aux noms exotiques : RUF {Resolving Underwriting Facilities), NIF (Notes hsuances Facilities), MOF (Multiple Option Facilities), CATs, TIGRs, STRIPS, CARDs, etc.

Le village global de la finance
On peut dire que l'intégration financière, marquée par les trois D (décloisonnement, déréglementation, désintermédiation), est caractérisée par une double unité de temps - elle fonctionne vingt-quatre heures sur vingt-quatre -et de lieu - les places sont de plus en plus interconnectées - et aboutit bien à un vérile mégamarché financier mondial. Les anciens marchés spécifiques (Bourse, change, options, etc ) deviennent des timents du marche global. Ce marché mondial des fonds prêles possède une autre pro-pnete inédite : grace à l'électronique et aux ordinateurs, il fonctionne pratiquement en temps réel et toute information «publique» y est diffusée presque immédiatement d'une extrémité à autre. En ce sens, on peut parler, à I image de ce que prévoyait Marshall McLuhan pour la diffusion de l'information orale, d'un «village global» de la finance; on y retrou «l'interdépendance noul e qu'impose l'électronique qui recrée le monde à l'image du village gfc-bal [] Nous allons connaitre une phase l..] caractéristique des tam-tams tribaux d interdépendance totale et de coexistence forcée.» (La Galaxie Gutenberg). Quelles sont les conséquences de cette mondialisation de la finance ? N'est-elle pas simultanément porteuse d'efficacité et de lourdes menaces et perrsions, comme la spéculation effrénée la déconnexion d'ac la sphère de l'économie réelle, l'insilité et les risques de turbulence? Nul ne peut mesurer tous les effets d'une telle globalisation par nature dynamique et complexe' ac certitude. On peut cependant s'essayer a un jugement plus circonstancié des tendances en cours.

La finance sount déconnectée de la production

Tout d'abord, il ne faut pas oublier les aspects globalement favorables, pour chaque pays, du déloppement de la finance internationale. Il permet en effet l'accès à de nouaux gisements d'épargne. En France, par exemple, dès 1987, grace aux billets de trésorerie, aux certificats de dépôt ou au Matif, les grandes entreprises trouvaient près de 70 % de leurs ressources directement sur le marché. Un moment remise en cause par le krach de 1987, la tendance s'est confirmée ensuite à un niau néanmoins légèrement inférieur. Aux Etats-Unis, la déréglementation financière a inconteslement joué un rôle très actif dans plusieurs opérations de fusion-acquisition (mergers). Bien sûr, ce déloppement des opérations a donné lieu à de nombreux effets perrs comme l'essor des délits d'initiés (Boesky aux Etats-Unis, affaires Pechi-ney et Société Générale en France), et à l'extraordinaire moument de faillites des Caisses d'épargne (Saving Loans) américaines.
Le premier grand problème posé semble être celui de la déconnexion de la sphère financière d'ac la sphère producti (marchandises et instissements productifs). Le monde de la finance ne serait plus couplé directement ac celui de la production et des marchandises ; la théorie économique n'admet guère qu'un tel découplage puisse être durable (10). Cependant, l'observation des faits invite à être plus prudent. Comment oublier qu'avant le krach de 1987 l'instissement productif en France n'avait pratiquement pas ugmenté, alors que le cours des actions françaises avait quasi triplé ? Une des conséquences de cette déconnexion est l'essor de la spéculation. La plupart des placements boursiers ne visent plus l'instissement productif. Cela tient notamment au fait qu'il est possible d'obtenir plus rapidement des bénéfices sur les marchés en jouant sur l'insilité des taux de change, des taux d'intérêt, des variations des devises, plutôt qu'en maintenant des instissements sur le long terme. Telle est la nature de la spéculation. L'envol du nombre d'opérations, le découplage entre sphère financière et sphère réelle font-ils peser sur l'ensemble du système un risque d'insilité globale ? Les exemples récents de « turbulences » sont assez fréquents : «grande peur» boursière du 17 octobre 1987, mini krach du 13 octobre 1989, krach de la Bourse japonaise de janvier à mars 1990 (l'indice Nikkei chute de 38710 à 28002), sans parler du «trou noir» inexpliqué de Wall Street du lundi 23 juillet 1990 (ce jour-là, dans la matinée, le Dow Jones perdit 208 points en une heure, ce qui correspond à une amplitude de krach, avant de remonter à un niau plus raisonnable), choc de la crise du Golfe (à Paris, on perd 22 %, à New York, 11 %). Le système semble à la merci de brutales déflagrations.
Plusieurs mécanismes semblent favoriser l'insilité : l'étroite imbrication des marchés, leur sensibilité aux informations, leur flexibilité conduisent à des effets de contagion et d'anticipation qui aboutissent à l'existence d'un « risque systémique global » nettement accru.
Par «risque systémique», on entend le risque lié au système lui-même et qui, par conséquent, ne peut pas être dirsifié ; de ce fait, il ne peut non plus être assuré.

Des répercussions en chaine

Le premier facteur de risque tient à la double insilité des taux de change et des taux d'intérêt. En guise de protection contre les risques liés aux fluctuations de ces taux, il n'est pas rare, sur le marché international, qu'une opération donne lieu à plusieurs - quatre, cinq, parfois une dizaine - opérations dérivées, induites par la première. Mais de cette arborescence peunt naitre, en cas de crise, des «effets de contagion» qui se manifestent à trars deux canaux principaux : une « contagion horizontale» et une «contagion rticale». La contagion horizontale est due à l'interconnexion des places. Le simple fait que chaque Bourse soit influencée par les informations communes à tous les marchés, combiné ac le recouvrement des heures d'ourture des grandes Bourses, revêt une importance considérable. Les réactions des agents d'une place jugée directrice (New York ou Tokyo), instantanément répercutées sur une autre place financière, sont plus importantes que les propres cours d'équilibre de cette dernière et sont susceptibles d'accentuer, voire de renrser, son orientation propre. Un processus en chaine, tantôt explosif, tantôt amorti, sera à même d'agir à l'échelle mondiale. La vitesse de transmission de l'information et, éntuellement, ce que l'on pourrait appeler «l'auto-intoxica-tion» du marché seront telles qu'on se rapprochera d'une situation de concours de beauté à la Keynes : selon un exemple théorique du célèbre économiste, chacun forme son jugement non en fonction de ses propres critères, mais en supputant ceux des autres. La contagion rticale entre marchés est aussi un élément aggravant de ces proations en série; non seulement, comme il est traditionnel en cas de crise financière, les bruits et rumeurs se proent, mais il existe maintenant une sorte d'«onde de médiatisation», liée à la diffusion instantanée de l'information. Et l'intégration rticale des marchés est de plus en plus poussée : marchés monétaires et marchés financiers sont rendus étroitement interdépendants par les taux d'intérêt et les taux de change. L'exemple des programmes automatiques {progratn trading) a été sount cité à l'occasion des différents accidents du marché, tant lors du krach boursier de 1987 que de la chute de 1989 ou du «trou noir» de juillet 1990. On sait que ces programmes, construits sur la base de programmes experts (intelligence artificielle), permettent de déclencher automatiquement des ordres d'achat ou de nte en fonction de l'indice des cours. L'influence des programmes automatiques a donné la limitation de leur utilisation et la mise en place de « coupe-circuits » {circuit brea-kers) prévoyant, au-delà de certains seuils de variation des indices, la suspension momentanée des cotations et des programmes automatiques (une baisse de 30 points sur le Dow Jones entraine quinze minutes d'interruption ; une chute de 75 points, trente minutes). En raison des noulles imputations internues à l'occasion des soubresauts du marché en 1990, de nouaux moyens d'encadrer les programmes automatiques ont été encore envisagés.

Déréglementation, mais tentatis de contrôle
Reste que la question de la turbulence du marché de la finance mondiale n'est pas résolue, ni dans les faits, ni en théorie. Pour tenter d'endiguer ces risques nouaux, les autorités monétaires se sont attachées à mettre en place des dispositifs de régulation et de contrôle. D'une part, les contrôles prudenticls sur les banques ont été renforcés. Pat" «contrôles prudentiels», on entend les règles visant à limiter les possibilités d'engagement excessif des banques. En France, plusieurs séries de mesures ont été prises pour limiter les prêts des banques en fonction de leurs fonds propres. En mars 1991, la Commission des communautés européennes a précisé et durci les conditions à respecter pour protéger les banques vis-à-vis d'elles-mêmes ; la noulle directi leur enjoint d'éviter tout grand risque en faisant en sorte que tout crédit vis-à-vis d'un client particulier ne dépasse pas 25 % de ses fonds propres. De plus, les grands risques cumulés ne devront pas excéder 8% de ces mêmes fonds propres. Au niau international, le ratio Cooke (du nom du sous-gourneur de la Banque d'Angleterre) négocié au sein de la BRI est, depuis 1993, la pièce maitresse du contrôle pruden-tiel des banques ayant une activité internationale (11). Le ratio Cooke renforce les règles plus anciennes, comme celle de prêteur en dernier ressort, où la banque centrale d'un pays d'accueil doit garantir la liquidité des filiales bancaires et celles du pays de la maison mère leur solvabilité. Cette attention donnée au contrôle pru-dentiel à l'échelle internationale tend bien à montrer que les autorités monétaires sont attentis aux risques d'insolvabilité que peut porter en germe la noulle finance internationale. Elles démontrent que les transactions internationales, bien que déréglementées, ne sont pas totalement libres, mais en partie encadrées.
Ces limites aux transactions suffiront-elles à éviter les turbulences de la finance mondiale ? Rien ne permet de l'assurer. Après plusieurs krachs et accidents boursiers et, ici ou là, plusieurs faillites gras (Caisses d'épargne américaines, faillites de Drexel, de Bumham et Lambert, de la BCCI), il apparait que la finance fait de plus en plus alterner des plages plus ou moins longues de silité ac des périodes, brès mais sévères, de baisse généralisée. Le problème de la silité ou de la turbulence de la finance internationale reste ourt.