LE CHOIX DU SYSTÀME DE CHANGE ET DES OBJECTIFS PRIORITAIRES

1. Rappel de quelques données fondamentales
Rappelons d'abord quelques conclusions générales présentées dans ce chapitre et les précédents :
' Cl le problème de l'équilibre extérieur ne se pose a priori pas en régime de change flexible, l'ajustement se faisant automatiquement par la modification du taux de change ;
' C2 les objectifs de lutte contre l'inflation et de résorption d'un déficit de la balance des paiements sont compatibles ; il en va de mASme pour les objectifs de lutte contre le chômage et d'atténuation d'un excédent de la balance ;
' C3 en ces cas, et en taux de changes fixes, les instruments, qu'ils soient monétaires ou budgétaires ou qu'ils portent sur des modifications de parité (lorsque la somme des élasticités de demande est supérieure A  l'unité) agissent dans le bon sens en rapprochant simultanément des objectifs interne et externe ;
' C4 les instruments de silisation interne, monétaires ou budgétaires, sont plus efficaces ac des taux de change flexibles qu'ac des taux fixes ;
' C5 le phénomène d'inflation importée est plus intense en change fixe qu'en change flexible ;
' C6 en change fixe, et pour un pays - petit -, il y a incompatibilité entre parfaite mobilité des capitaux et mise en œuvre d'une politique monétaire interne ;
' C7 le commerce international est facilité par la silité du change.
C'est la coexistence des conclusions Cl, C4, C6 qui amène A  s'interroger sur le système de change : le pays va-t-il privilégier la poursuite de ses objectifs internes, et notamment celui de l'activité et de l'emploi ou va-t-il s'intéresser plus aux relations commerciales extérieures, favorisées par un change fixe ?

2. Le choix du système de change

Le choix est A  faire pour chaque pays européen et pour la CEE toute entière, mais se pose en termes très différents pour les deux cas.
Pour un pays en général (faisant ou non partie de la Communauté) devront jouer les éléments suivants :
' la place du commerce international dans l'économie nationale ; plus celle-ci est grande, plus le pays a intérASt A  favoriser la silité des échanges et plus il lui est difficile de tolérer des variations de change, notamment ac ses principaux partenaires commerciaux. Cet argument poussera un pays comme les usa A  adopter le change flexible et des pays comme les Pays-Bas, le Danemark, la Suède, l'Autriche A  maintenir un change aussi fixe que possible ac le Deutsche Mark ;
' le rôle que le pays joue ' ou ut jouer ' dans le marché international des capitaux : pour que ce rôle soit grand, le pays a besoin d'un change sle ; il n'y a qu'une exception, c'est celle du - grand - pays dont le taux d'intérASt joue le rôle de taux directeur pour le monde entier. Cela explique que la City de Londres a souhaité de longue date l'entrée de la livre dans le sme, tandis que les usa peunt pratiquer un change flexible.
Il faut mentionner enfin des considérations politico-idéologiques, qui peunt faire pencher en faur de la solution qui, distanciant le pays de son environnement extérieur, devrait lui conserr une plus grande liberté de jeu, considération qui a longtemps joué très fortement pour le Premier ministre britannique Mme Thatcher, mais apparait aussi périodiquement dans la bouche d'hommes politiques d'autres pays et constitue un frein appréciable au cheminement rs la complète union économique et monétaire. Encore faut-il que cet argument ait un fondement réel.

3. L'autonomie monétaire existe-t-elle ?
Un pays moyen ou petit peut-il encore avoir une souraineté monétaire ? Plus techniquement, quelle est la portée de C6 ? Jusqu'A  quel point un pays est-il - petit - ? Deux critères peunt ici AStre utilisés pour répondre A  cette question :
' d'abord, évidemment, la dimension économique du pays, repérable par son pib ; sur cette base, les pays de I'ocde se classent en quatre groupes : les usa, A  l'indice 100, le Japon A  l'indice 40, l'Allemagne A  l'indice 22, trois pays (F, UK, I) pour lesquels l'indice se situe entre 17 et 15, les autres pays pour lesquels l'indice est en dessous de 8 ;
' mais aussi l'appréciation du marché sur la silité de la monnaie, appréciation qui s'appuie notamment sur la vigueur ac laquelle a été menée dans le passé la politique de silité des prix ; sur cette base, le Japon rétrograde, la rfa monte.
En définiti, deux (ou trois) pays ont encore aujourd'hui une autonomie monétaire, et les autres doint suivre les décisions prises par ceux-lA , isolément ou conjointement.
Si, par contre, on regarde la cee (ou l'Europe de l'Ouest) dans son ensemble, on a un indice du pib A  près de 90 (ou près de 100) et, au prix d'une gestion monétaire ferme, on peut retrour l'équilibre ac les usa
' et donc la possibilité d'une certaine autonomie de politique monétaire : c'est la justification, dans son volet externe, de la création de l'UEM.
On peut préciser ce qui précède en observant que l'opposition entre équilibre interne et externe concerne essentiellement l'objectif de plein emploi (et de politiques de stimulation, pouvant a priori dégrader l'équilibre extérieur, qu'il faut alors rélir par une modification du change).
La contradiction est moins aiguA« entre prix et change, car les deux objectifs de silité des prix et de silité du change ont une certaine parenté. Toutefois, ils ne sont pas strictement identiques, car la silité du change exige, non la silité des prix, mais un suffisant parallélisme des évolutions des niaux généraux des prix, national et extérieur. L'autorité monétaire peut, de ce fait, privilégier soit l'objectif interne de silité des prix, soit l'objectif externe de silité du change qui correspondra A  un objectif quantitatif de hausse de prix dont la valeur dépend des objectifs (et des réalisations) des principaux partenaires commerciaux en matière de hausse de prix chez eux et sera donc plus ou moins sévère suivant le contexte extérieur.

4. Equilibre externe et politique monétaire
L'action de la Banque centrale sur le marché des changes est un des éléments qui a un effet sur la masse monétaire. Ainsi, une action visant A  lutter contre une appréciation (jugée excessi notamment du fait de son impact sur les échanges commerciaux) de la monnaie nationale se concrétisera par un achat de devises extérieures et donc une augmentation de la masse monétaire intérieure, exerA§ant un impact inflationniste qui peut AStre considéré comme non désirable (mASme s'il aurait pour effet de nir s'opposer aux tendances A  l'appréciation du change). On peut chercher alors A  neutraliser cet effet, en - stérilisant - cette croissance monétaire par des ntes de titres, de faA§on A  poursuivre simultanément objectif monétaire interne et objectif de taux de change.
La possibilité pratique de procéder A  une telle stérilisation est controrsée, et dépend essentiellement des possibilités de substitution entre actifs libellés en monnaies différentes. Si les actifs détenus dans les portefeuilles des opérateurs leur paraissent imparfaitement substituables (ac donc une - prime de risque - en passant de l'un A  l'autre), une interntion stérilisante peut affecter directement l'offre de titres et se révéler efficace ; ce sera le contraire si la substitution entre actifs est parfaite, c'est-A -dire si les monnaies sont également appréciées sur le marché. Il en résulte que la possibilité de procéder A  la stérilisation des interntions sur le marché des changes diffère suivant les monnaies (et éntuellement suivant les périodes).

5. Le choix des objectifs : agrégats monétaires ou taux de change
La politique monétaire servant A  la fois A  l'équilibre intérieur (silité des prix) et A  l'équilibre extérieur, auquel va-t-on donner la priorité ?
Mais d'abord, faut-il vraiment donner priorité A  l'un d'eux ? On peut obserr en effet que la silité A  moyen terme du change sera hautement favorisée par le maintien du taux d'inflation A  un niau ne dépassant pas celui du ' ou des ' partenaires commerciaux ; si ceux-ci ont une politique ferme de silité des prix, les deux objectifs de change sle et de faible inflation vont de pair. Ceci explique que des pays comme les Pays-Bas, la Belgique, la Suède depuis longtemps, la France depuis l'entrée dans le SME aient adopté le change comme un objectif explicite de leur politique économique ; il s'agit en fait de la silité du change vis-A -vis du Mark.
Pour un pays comme la rfa, par contre, dont la valeur de la monnaie sert largement de référence aux autres, il est nécessaire de se donner prioritairement un objectif de prix, traduit dans la formulation d'objectifs de croissance monétaire.
Pour les Etats-Unis, enfin, - étant donné la part relatiment faible du commerce extérieur dans le PNB et le statut de monnaie de réser du dollar, ce pays a eu tendance A  poursuivre une politique de "laisser-faire" A  l'égard du taux de change, s'abstenant d'internir sur les marchés des changes et orientant se politique monétaire en fonction d'objectifs intérieurs - (Rapport ocde, 1985).